华创证券：首予申洲国际强推评级 目标价123.3港元

华创证券发布研究报告称，华创首予（02313）“强推”评级，证券预计2022-24年归母净利为50.7/65.8/77.4亿元，首予申洲目标价123.3港元，国际对应PE为31.3/24.1/20.5倍。强推公司受益于原有大客户供应商洗牌、评级份额提升，目标以及新兴运动品牌客户订单导入，价港今年增量主要来自柬埔寨及越南新成衣工厂及部分老技改扩建，华创叠加订单价格机制回归、证券产能利用率边际改善，首予申洲带动盈利能力修复。国际

报告中称，强推时代发展红利与前瞻布局共筑公司的评级长期护城河。在产业转移背景下，目标成功抓住日本客户、运动赛道及中国市场三大历史契机把握红利，路径不易复制，龙头地位稳固；深耕纵向一体化模式，垂直整合环节，有效提升生产效率与市场响应能力；聚焦核心环节附加值，强化客户粘性壁垒与业务增值能力。

该行表示，公司定价模式在“成本加成”下面临挑战与机遇，过去棉价上涨主要源于海外订单转移推动国内生产要素集体上行，未来随东南亚生产重启，订单回流海外，棉价上行驱动或转弱，下行周期内的利润率弹性不宜忽视。另一方面，服装代工定价机制绝非“躺平”模式，企业持续投入技术研发、增厚加工制造附加值，迭代自动化系统、释放规模效应摊薄成本，始终是保持竞争力的核心途径。

华创证券认为，公司后续成长逻辑清晰，业绩兑现能力有望回归。长期以来成长直接驱动在于品牌方长期订单规划下的产能释放节奏，可预测、更有序的产能周期是强业绩兑现能力的根源。2021年利润率出现下滑，引发市场对于成本定价模式适用性的讨论，该行认为盈利下滑是多项偶发性不利因素叠加的结果，常态下商业模式及盈利的稳定性并未有任何实质的变化。未来增长逻辑、价格机制有望逐步回归，带动盈利有序复苏。客户订单角度，大客户业绩指引稳健、订单份额提升及新客户持续导入三重合力共振，订单饱满助推产能稳定释放，业绩稳定性再度凸显，彰显优质的长期投资价值。