天华超净业绩大超预期，市盈率6倍的锂盐商能抄底了么？

2022年的天华期末考试（300390.SZ）交出了一份超预期的成绩单。

最新发布的超净业绩预告显示，这家锂盐公司预计2022年净利润为64亿元至68亿元，业绩预期盐商同比增长603%至647%，大超的锂底此前Wind券商一致预测为52.81亿元，市盈预告净利润中位数超过市场预期25%。率倍对此，天华公司表示新增的超净二期年产2.5万吨电池级氢氧化锂生产项目顺利达产，公司产销量同比实现大幅增长；此外，业绩预期盐商受益于新能源汽车产业政策和锂盐市场旺盛需求的大超的锂底双重驱动，公司电池级氢氧化锂产品出货数量及销售金额同比大幅增长，市盈为公司带来了较大利润贡献。率倍

与向上的天华业绩相反，2022年天华超净股价大跌30.53%，超净目前60.56元/股的业绩预期盐商价格相较137.1元/股的历史高点已经腰斩。超预期的业绩能否挽救岌岌可危的股价？市盈率已跌到5.9倍（按净利润预计中值估算）的天华超净是否迎来投资良机？

天华超净主要有三块业务。其一为防静电超净技术产品，主要对工业生产过程中的静电与微污染进行防护和控制，下游主要应用领域为电子信息制造业；公司第二块业务是医疗器械，主要通过子公司宇寿医疗运营，主要产品为自毁式、安全式、高压注射器，主要用于满足临床进行疫苗接种、肌肉注射、皮下注射、高压造影等药物注射。

天华超净最主要的业务是新能源锂电材料，2022年上半年该业务实现营收72.12亿元，占总营收比例的92.76%。公司新能源锂电材料产品为电池级氢氧化锂，主要应用于新能源汽车电池、通讯电子产品电源设备、能源存储等领域，其下游客户分为三类。一类是正极材料制造商，如（688005.SH）、巴莫科技、（300073.SZ）等；第二类是锂电池厂商，如（300750.SZ）、LG、三星等；第三类是整车厂商。

天华超净锂电材料业务主要依靠子公司天宜锂业运营，其是天华超净和宁德时代合作的桥梁。2018年公司通过与宁德时代等共同投资设立天宜锂业，成功切入宁德时代新能源产业链；2020 年，公司购买晨道投资持有的天宜锂业26%股份，总持股比例提升至68%，成为天宜锂业控股股东；2022年2月公司再度收购天宜锂业7%股权，目前持有75%的股权（另外25%为宁德时代持有）。早在2018年便和宁德时代合资成立公司是近年来天华超净成功的秘诀。

根据天华超净的经营计划，今年天宜锂业一期和二期生产线均达到满产，其中一期项目包括技改扩产，合计生产 5 万吨电池级氢氧化锂；此外，伟能锂业2.5万吨电池级氢氧化锂项目也预计今年投产，四川天华时代6万吨电池级氢氧化锂项目由于建设进度快于预期，预计也将于今年投产，公司预计2023年电池级氢氧化锂的产量会高于10万吨。

乘着宁德时代的东风，天华超净是近年来著名的妖股。2020年公司股价翻3倍，2021年股价一度上涨超4倍。然而随着供需拐点临近，市场也开始逐步撤退。

从需求端来看，动力电池产业快速成长期已过，需求增速放缓已成定局。据高工产研锂电研究所（GGII）调研显示，2021年中国动力电池出货量达220GWh，相对2020年增长175%，预计2025年中国锂电池市场出货量将达到611GWh，2021-2025年复合增长率超过25%，增速明显放缓。乘联会数据显示，去年1至11月新能源乘用车国内零售503.0万辆，同比增长100.1%，11月新能源车国内零售渗透率已高增长至36.3%，较2021年11月20.8%的渗透率提升15个百分点。

35%的渗透率对新能源汽车来说意味着巅峰已过。策略团队曾研究指出，渗透率5%~25%这段是产业发展最快的一段时间，这段时间行业不只是增长，而且是加速增长；渗透率继续升高到25%~30%附近的时候，行业的增长速度会再次出现一个拐点，在这个时点尽管行业仍然保持着较高增长水平，但行业增速即将出现边际递减；当渗透率来到30%至40%时，行业可能已经来到或者过了巅峰时刻，虽然整体还在增长，但增速已经开始下降，此时行业的估值中枢将出现下调，成长股已过最佳投资时机。

从供给端来看，2024年后锂资源将出现明显缓和。根据华创证券研究，2021年全球锂资源产量54.45万吨 LCE，同比增加14.2万吨，增幅达 35%，相对于2015年增加 2.13 倍。假设价格维持不变，根据对所有在建及规划项目梳理，华创证券预测 2022 年、2023 年、2024 年和2025 年锂资源产量分别为71.39万吨、97.76万吨、140.47万吨、206.17万吨LCE。2024年供给接近2022年2倍。

天华超净的单季度净利润也反应出拐点的来临。单季度来看，公司第四季度归属净利润为12.45亿元至16.45亿元，中位数为14.45亿元，相较第三季度下滑近2亿元，这是公司连续两个季度净利润环比下滑（2022年Q2为19.93亿元，Q3为16.43亿元）。

毛利率方面，2022年天华超净一季报、半年报和三季报毛利率分别为76.7%、75.36%和68.45%，同样下滑趋势明显。

锂行业有较强的周期性特征，2020年锂盐价格位于周期底部，导致2020年行业整体毛利率处于历史低位（上市公司平均毛利率仅为12.69%），随着锂价大涨，行业毛利率也大幅提升，2022年上半年上市公司平均毛利率在70%左右。在如今供需关系发生逆转前夕，锂价拐点临近，天华超净业绩大涨股价下跌便是市场对未来的提前反应。